私人投资增长反弹背后的驱动力是什么?

今年1月至8月,私人固定资产投资同比增长8.7%,令市场感到意外。

据《证券报》统计,8月22日至9月11日,山西、福建、贵州、天津、浙江等15个省市在短短21天内向民间资本引进项目,加上广东省民间投资项目引进名单,7月份领先一步,累计投资超过1万亿元。

可以看出,各级政府对私人投资寄予厚望。

那么,这一轮私人投资像数据显示的那样强劲吗?未来的前景如何?本文将进行深入解读。

私人投资的实际增长率正在见顶和下降。首先,有必要看看今年以来私人投资的增长。

今年1月至8月,全国固定资产投资累计增速连续回落至5.3%,创历史新低。

让市场颇感意外的是,过去两年,民间投资一直是总投资的主要拖累因素,但在今年以来却持续高于投资整体增速,1-8月同比增速达到8.7%,与上月增速(8.8%)基本持平。令市场惊讶的是,私人投资在过去两年里一直是总投资的主要拖累,但自今年以来,私人投资的增速一直高于总投资增速,从1月到8月,私人投资同比增长8.7%,与上月的增速(8.8%)基本持平。

与此同时,私人投资在总投资中的比例也从2017年的60.4%缓慢上升到今年1-8月的62.62%。

然而,当前民间投资仍有三个值得关注的特点:一是民间投资的实际增长率仅为2.59%,仍处于较低水平;其次,从2014-2015年的高点看,私人投资在总投资中的比例仍然不小。第三,私人投资的增长率正以峰值下降(见下图)。

私人投资名义增长率反弹的三个主要驱动因素如下:第一,价格因素推动了私人投资名义增长率。

一般来说,私人投资的增长率是指名义增长率,其中包括固定资产投资的价格因素。

除去价格上涨,2012年至2016年,私人投资的实际增长率和名义增长率保持了长期同步趋势。然而,自2016年下半年以来,这两种趋势出现了分歧。特别是在2017年上半年,私人投资的名义增长率有所上升,而实际增长率仍在探索之中。

今年上半年,虽然私人投资的实际增长率也略有上升,达到2.59%,但与名义增长率仍有近6个百分点的差距,这主要是由于固定资产投资价格指数持续高速增长(见下图)。

因此,价格在私人投资的名义增长率中起着重要的支持作用。

其次,房地产投资和制造业投资分别是第三和第二产业私人投资增长的主要驱动力。

在我国国民经济核算中,房地产开发投资被纳入第三产业的固定资产投资。虽然国家统计局没有披露私人投资在房地产投资中的比例,但从一些地方统计局的数据可以看出这一点。

例如,今年上半年,辽宁省民间投资中,房地产投资占47.5%,增速为13.5%。

根据国家数据,房地产和第三产业的私人投资增长率也高度重叠(见下图)。

因此,本轮房地产开发投资增长的弹性也成为第三产业私人投资增长的主要驱动力。

除房地产投资外,私人投资的另一个亮点——制造业投资也显示出强劲的增长势头,两种趋势几乎完全重叠(见下图)。

总体而言,本轮制造业投资增长主要有四个原因:一是产能利用率上升——工业部门产能利用率从2016年3月底的72.9%上升至今年6月底的76.7%;二是2016年制造业企业盈利能力开始上升,在制造业投资中发挥了主导作用,自2017年以来推动了制造业投资的增长率。第三,全球经济的复苏和制造业出口的高增长率也推动了制造业投资的增长。第四,一些设备升级推动了对制造设备的需求和投资。

最后,在强有力的金融监管环境下,资金“去物化、去物化”的局面有所缓解。

从2014年到2016年,私人投资增长率持续下降的重要原因之一是实体经济投资回报率疲软,资金严重“不现实”,低成本资金涌入高回报金融体系和房地产市场,以及私营企业主动去杠杆化的压力,这使得私人资本不愿投资实体经济。

然而,自2017年以来,强有力的金融监管和对房地产的严格监管,加上监管部门引导资金“从空到实”的一系列政策,实体经济的实际利率(1年期基准贷款利率——PPI同比增长率)也降至较低水平,民营企业增加杠杆的意愿也有所提高。

事实上,经过五年的去杠杆化,私营企业的杠杆率在2016年达到最低点,2017年有增加杠杆率的趋势(见下图)。私营企业增加杠杆的意愿越来越强,肯定会促进私人投资的增长。

私人投资持续增长的前景不容乐观。如上所述,私人投资的增长率在8月份达到峰值并下降,这可能意味着私人投资可能再次下降。

总的来说,目前对私人投资持续复苏的阻力主要包括以下几个方面。

首先,基础设施投资可能会对私人投资造成挤出效应。

一般来说,中国的基础设施投资主要由地方政府和国有部门投资,私营企业的参与相对有限。

从数据来看,自2014年以来,基础设施投资和私人投资之间存在明显的反向关系。尤其是在2016年,基础设施投资保持了高增长,而私人投资则跌至历史低点。自2017年以来,基础设施投资增长继续下降,而私人投资继续反弹(见下图)。

今年1月至8月,基础设施投资增长率仅为4.2%,为历史最低水平。自7月份以来,决策部门通过大规模发行地方政府特别债券的政策支持短期基础设施板块投资,这可能对私人投资产生一定的挤出效应。

为了减少这些挤出效应,地方政府还积极向私人投资推广各种项目清单。

第二,房地产投资持续高增长是不可持续的。

近年来,土地收购成本在房地产投资中日益占据主导地位。2016年至2017年各城市土地交易的高溢价导致房地产投资中征地成本的增长率自2017年下半年以来迅速上升,今年1月至7月达到72.3%,而能够更好地代表房地产投资热潮的建设投资增长率仅为-3.5%,处于历史低位。

今年以来,土地市场逐渐降温,三线、四线城市棚户区改造已经结束。因此,今年第四季度和明年房地产投资的增长前景不容乐观。这一趋势将使第三产业的私人投资失去增长的主要动力。

第三,中美贸易争端、企业负担增加等因素将影响私人投资制造业的信心。

9月18日,美国政府宣布对中国增加关税2000亿美元。中美贸易争端进一步升级,外向型民营企业增加投资的信心将受到影响。

此外,社会保障税等增加企业运营成本的政策也会增加民营企业扩大投资的观望情绪。

此外,实体经济投资回报率仍未大幅回升,固定资产投资价格指数见顶,见下图,这将对制造业私营企业的盈利能力和私人投资的持续增长产生负面影响。

总体而言,在一系列政策和市场力量的共同作用下,今年私人投资呈现出可喜的增长趋势。然而,中美贸易争端、实体经济投资回报疲软、企业运营成本增加、基础设施投资对私人投资的挤出效应等因素仍然是私人投资持续稳定增长的主要障碍。

决策部门和地方政府应采取相应措施,打破这些障碍,充分发挥民间投资在实体经济中的主体作用。

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